Tendenza Macro Mercati

Alibaba

27 gennaio, 2021

Alibaba

Il nostro interesse iniziale per l'azienda è stato acceso dal libro “Alibaba: The House That Jack Ma Built ”, che abbiamo avuto il piacere di leggere nel 2016. Da allora abbiamo seguito l'azienda per circa 4 anni. La pazienza è nel nostro DNA!

 

Il libro fa riferimento al "Triangolo di ferro" (E-commerce Edge, Logistics Edge and Finance

Edge) come fattore chiave per rendere Alibaba un attore così dominante nell'e-commerce cinese.

 

L'ecosistema integrato di Alibaba collega e controlla l'intera catena del valore del marchio,

trasmissione, conversione e condivisione delle vendite. È molto diverso da come funziona negli Stati Uniti, dove i giganti di Internet come Amazon, Facebook e Alphabet sono individualmente dominanti in alcune parti della catena del valore, ma non in modo completo come Alibaba. Nessuno ha un ecosistema che collega l'intero marketing e il commercio

della catena del valore da branding, trasmissione e conversione delle vendite. Alibaba collega l'intera catena del valore.

 

Demografia e urbanizzazione

Il mercato dei consumi interni cinese da 5,5 trilioni di dollari è guidato da due massicce forze demografiche:

  • L'emergere della classe media di oltre 300 milioni di persone che vivono nelle grandi città. La popolazione benestante della classe media cinese è grande quasi quanto l'intera popolazione degli Stati Uniti e i loro bisogni e desideri di consumo si stanno avvicinando ai livelli del mercato sviluppato. C'è un forte desiderio di questi consumatori di migliorare la qualità dei prodotti che acquistano, in particolare la ricerca di marchi e prodotti importati. La piattaforma T-mall di Alibaba trae enormi vantaggi da questa tendenza in corso e crediamo che continuerà a essere la scelta principale per i consumatori alla ricerca di qualità e aggiornamento dei consumi.
  • La seconda tendenza demografica di massa è l'aumento dell'urbanizzazione, che colpisce le città di terzo, quarto e le città di quinto livello. Oltre alle principali aree metropolitane come Shanghai, Pechino e Shenzhen, in Cina, ci sono più di 150 città con una popolazione di almeno 1 milione di persone. Complessivamente, queste città e le città circostanti hanno più di 500 milioni persone con un'economia di consumo di $ 2,3 trilioni. Quello che sta accadendo è che le città di livello inferiore si stanno urbanizzando molto velocemente, con circa 300 milioni di persone che si sposteranno dalle zone rurali in queste città nei prossimi 10 anni. L'economia di queste città più piccole cresceràpiù velocemente delle principali aree metropolitane. Abbiamo visto proiezioni che il consumo al dettaglio delle città e delle township di livello inferiore triplicherà da $ 2,3 trilioni di oggi a quasi $ 7 trilioni entro il 2030. Si tratta di una crescita annuale composta di oltre il 10% su un lungo periodo di tempo.

Crediamo che Alibaba sia in una posizione unica con la capacità di cogliere le opportunità sia per la crescente classe media nelle aree metropolitane che l'urbanizzazione delle città di livello inferiore.

 

Rapida digitalizzazione

Negli ultimi 10 anni, la digitalizzazione dell'economia cinese è stata guidata dagli smartphone. A causa della natura conveniente e sempre connessa dei dispositivi mobili, sempre più utenti trascorrono sempre più tempo connessi a Internet. Questo dà ai fornitori di servizi digitali come Alibaba un ottimo e veloce ciclo di feedback per capire l'utente in modo che possano migliorare rapidamente e continuamente i loro servizi.

Alibaba è diventato il protagonista nella digitalizzazione del commercio. Ha sviluppato i più sofisticati algoritmi di intelligenza artificiale per servire i consumatori sulla sua piattaforma, il che si traduce in un miglioramento continuo dell'esperienza utente e in maggiori opportunità di monetizzazione.

Nei prossimi 10 anni, la digitalizzazione dell'economia sarà ulteriormente accelerata dall'avvento della connessione 5G e dalla proliferazione di dispositivi IoT (Internet of Things). Ciò avrà implicazioni di vasta portata per tutti i settori e processi, compresi i servizi pubblici, di produzione, distribuzione della catena di approvvigionamento, sviluppo del prodotto e marketing.

Svviluppando queste tecnologie essenziali di un mondo più digitalizzato, come la tecnologia dei dati, infrastruttura cloud e intelligenza artificiale, Alibaba è molto ben posizionata per aiutare le imprese ad avere successo grazie alla sua nuova infrastruttura per il commercio.

 

Performance

Alibaba si è quotata nel 2014, al prezzo di $ 68, ma le azioni hanno iniziato a essere scambiate a $ 93 (19/9/2014). Da allora è aumentata del 147% in 6 anni. Questo è veramente risultato plausibile rispetto all'S & P 500. Ma in confronto, Amazon ha fatto uno sbalorditivo 883% nello stesso periodo di tempo o 46% all'anno (vedi sotto).

 

Cosa è successo? Amazon è cresciuta molto più velocemente di Alibaba?

 

No. Come puoi vedere dalla tabella sopra, i ricavi di BABA sono aumentati di 9 volte dall'IPO del 2014 rispetto a solo 3,8 volte per Amazon nello stesso periodo di tempo.

Allora perché una così grande differenza nella performance delle azioni?

La prima è che il mercato stava pagando troppo all'IPO, anche per un'azienda eccezionale come Alibaba. C’ era un sacco di clamore intorno all'IPO di Alibaba e gli investitori pagavano 25 volte i ricavi all'epoca.

Da allora il multiplo si è  contratto a ~ 8 volte i ricavi (2020E) mentre il multiplo Amazon P / S è aumentato di 2,5 volte, passando dal doppio dei ricavi a 5 volte.

Uno dei motivi per cui pensiamo che il multiplo di Amazon si sia espanso può essere spiegato dalla sua espansione del margine lordo (dal 29% nel 2014 al 40%recente). Nel frattempo, i margini lordi di Alibaba si sono ridotti leggermente dal 70% nel 2014 al ~ 45% di recente. Alibaba è sempre stato un mercato digitale, cioè non possiede l'inventario della merce venduta, e quindi collega semplicemente acquirenti e venditori. D'altra parte, Amazon è un rivenditore che possiede l'inventario e la catena di approvvigionamento della sua merce e vende direttamente al cliente.

Negli ultimi anni, il mix di entrate di Alibaba si è spostato verso le vendite dirette con aziende come T-mall e New Retail, che hanno aumentato il costo dell'inventario, mentre Amazon ha fatto passi da gigante per connettere direttamente acquirenti e venditori.

Amazon Cloud (AWS) ha anche contribuito ad aumentare i suoi margini complessivi mentre AliCloud è ancora agli inizi e non ancora redditizio.

Un altro motivo per la contrazione dei multipli di BABA è la guerra commerciale e la nuvola politica in corso che minaccia ancora le aziende cinesi mentre le aziende tecnologiche statunitensi sono scambiate con un premio.

Continuiamo ad essere ottimisti sulle sue prospettive a lungo termine. Nonostante le incertezze macroeconomiche e dell’ambiente geopolitico, di una cosa possiamo essere certi: il mondo si sta muovendo verso il digitale. Negli ultimi due decenni, Alibaba ha sviluppato infrastrutture complete basate sulla tecnologia digitale per il business, servizi finanziari, di logistica, di cloud computing e big data per prepararsi a questa nuova era.

Il management di Alibaba ritiene che la loro infrastruttura e capacità giocheranno un ruolo

importante nel consentire a tutti i settori di abbracciare la trasformazione digitale e ai clienti

di abbracciare uno stile di vita digitale.

 

Paragone con le altre aziende digitali

Alibaba ha registrato una crescita eccezionale nel recente passato, superando persino i mega-tech americani:

Confrontando la crescita dei ricavi di Alibaba negli ultimi tre anni con quella dei più grandi attori tecnologici statunitensi, vediamo che Alibaba ha offerto il ritmo di crescita più interessante. In futuro, secondo le stime degli analisti, Alibaba supererà ancora una volta i suoi colleghi statunitensi a grande capitalizzazione in termini di generazione di crescita:

 

Se analisti hanno ragione, Alibaba aumenterà i suoi ricavi del 57% tra il 2020 e il 2022, mentre Facebook (FB), il maggiore attore tecnologico statunitense in più rapida crescita, crescerà del 49%. Altri grandi player tecnologici statunitensi, come Alphabet (GOOG) (NASDAQ: GOOGL) o Amazon, aumenteranno i loro ricavi di circa il 40% secondo gli analisti.

Eppure, le azioni di Alibaba sono di gran lunga le meno costose di quel gruppo, nonostante i suoi chiari vantaggi di crescita:

 

Alibaba viene scambiata a solo 18 volte i profitti netti previsti per il 2021, mentre il suo rendimento del flusso di cassa è quasi del 5%. Entrambe le metriche suggeriscono uno sconto del ~ 30% rispetto al maggiore colosso tecnologico statunitense meno costoso, mentre lo sconto rispetto al peer più vicino di Alibaba, ovvero Amazon è ancora maggiore. Crediamo che questo sia più significativo dei rischi normativi e Alibaba potrebbe essere un affare alle valutazioni correnti.

 

Recenti Obiettivi Raggiunti

Alibaba ha raggiunto alcuni traguardi impressionanti quest'anno. Nonostante il COVID-19, ha  raggiunto $ 1 trilione di GMV (Gross Merchandise Value), che era un obiettivo strategico fissato 5 anni fa. La loro scala ha ora raggiunto 1/6 delle vendite al dettaglio totali della Cina ($ 6 trilioni). La Crescita degli utenti in Cina ha raggiunto i 780 milioni: un cinese su due ora acquista su Alibaba. Hanno anche avuto molto successo nel penetrare nelle città di livello inferiore in Cina siccome Il 70% della crescita della base di utenti proviene da città di livello inferiore.

La visione a lungo termine del management rimane molto ambiziosa (proprio come l'obiettivo GMV da 1 trilione di dollariin passato): 2 miliardi di consumatori globali, 100 milioni di posti di lavoro creati sulla sua piattaforma e 10 milioni di PMI redditizie (piccole e medie imprese) abilitate da Alibaba e dal suo ecosistema digitale. Non scommetteremmo contro di loro considerando il loro passato

I rischi sono tuttavia significativi, perché la loro crescita dipenderà in parte da quanto i regolatori saranno severi. Personalmente non vorremmo detenere nessuna azione cinese con una posizione di portafoglio molto ampia,ma ci piacciono BABA, JD e TCEHY come parte di un portafoglio diversificato (o un ETF sui mercati emergenti che ha naturalmente un'esposizione a queste tre azioni e ad altre).

 

AliCloud

Siamo anche molto entusiasti del business cloud di Alibaba. Il mercato cloud cinese è di $ 15-20 miliardi e il mercato statunitense è attualmente circa 8x quello cinese. Quindi, il mercato cinese è ancora nelle sue primissime fasi.

La direzione si aspetta, in base a quello che hanno visto dai loro clienti oltre ad osservare l'intera crescita del mercato, che Il mercato cloud cinese sarà un mercato in crescita molto più rapida rispetto al mercato statunitense.

Secondo l’IDC (luglio 2020), Alibaba Cloud è stato il più grande fornitore di servizi di cloud pubblico in Cina, misurata dalla quota di mercato per IaaS (Infrastructure as a Service) e PaaS (Platform as a Service) per il trimestre terminato il 31 marzo 2020. Se confrontiamo AliCloud (~ $ 1,8 miliardi di ricavi) ad AWS ($ 10,8 miliardi di ricavi), il primo è ancora circa 6 volte inferiore a quest’'ultimo.

Tuttavia, AliCloud sta attualmente crescendo al doppio del tasso di AWS (60% contro 29%).

Il business di AWS è molto redditizio, ha circa il 30% di margini operativi, mentre AliCloud è ancora modalità di investimento pesante e sta ancora perdendo denaro. Man mano che la sua dimensione cresce, ci aspettiamo che AliCloud sarà sempre più redditizio, avvicinandosi potenzialmente ai margini operativi del suo business principale nel tempo. Pensiamo che Mr. Market attualmente non apprezza il potenziale a lungo termine di AliCloud.

 

L’amore degli istituzionali

La maggior parte delle azioni di Alibaba non è detenuta dal pubblico ma da istituzioni e società. Molti di questi sono investitori stimabili, tra cui Temasek Holdings, il fondo sovrano di Singapore. Ray Dalio, il famoso fondatore dell'hedge fund Bridgewater Associates, è un grande fan. Il fondo ha aumentato la sua partecipazione in Alibaba del 40 percento a 392,2 milioni di dollari durante il terzo trimestre di quest'anno.

Altri gestori di hedge fund seguono Alibaba, con Serenity Capital e Joho Capital che hanno allocato circa il 44% dei loro portafogli azionari 13F nel gigante di Internet. È stato il quarto titolo più popolare tra gli hedge fund secondo Insider Monkey, con 166 di loro che detengono Alibaba nel terzo trimestre del 2020, un aumento costante dai soli 60 nello stesso periodo del 2015.

 

Il problema antitrust

Le aziende sono presumibilmente costrette a scegliere tra Alibaba o le sue rivali. La capacità di Alibaba di aumentare le proprie vendite deve essere reale, altrimenti tutti sarebbero andati dalla concorrenza come JD.com (JD). Nessuno ad Alibaba ha puntato una pistola contro gli imprenditori insistendo sul fatto che devono lavorare con Alibaba.

Naturalmente, è compito del regolatore garantire che le aziende non siano vincolate a una piattaforma. Tuttavia, è ingiusto affermare che Alibaba sbagli a pretendere l’esclusività delle vendita. Si potrebbe sostenere che Alibaba è avida e sfruttatrice, ma non si può dire lo stesso delle aziende che vogliono vendere sia su Alibaba che su altre piattaforme di e-commerce?

Se Alibaba è costretta dai regolatori a rinunciare a questo accordo esclusivo, potrebbe perdere parzialmente volume a scapito di altre piattaforme ma potrebbe guadagnare da nuovi fornitori, quelli che ha rifiutato in precedenza a causa della loro scelta di andare con JD. com o altri.

 

La realtà dei fatti

Ha senso che Pechino si presenti con questo elaborato stratagemma di punizione autoinflitta data l'importanza strategica di Alibaba.

Tuttavia, l'intensa disciplina di Alibaba potrebbe essere uno stratagemma per convincere il governo degli Stati Uniti ad abbassare la guardia sul gigante cinese di Internet e smettere di usarlo come uno spauracchio.

 

Valutazione

La direzione ritiene che l'attuale valore di mercato dell'azienda riflette solo il valore delle proprie attività di core commerce e non dà qualsiasi valore per altre attività con una crescita molto elevata. Come puoi vedere di seguito,  L'attività di core commerce ha generato 29 miliardi di dollari di EBITA rettificato negli ultimi 12 mesi. Quel business sta ancora crescendo al 35%+, il che è sorprendente per un’azienda delle dimensioni di Alibaba. Se dovessimo assegnargli un multiplo 25x, il core commerce sarebbe valutato a $725 miliardi.

Ora, qual è il valore della loro attività di cloud computing di cui abbiamo scritto sopra? Qual è il valore della loro partecipazione nel gruppo Ant (attualmente valutato a $ 313 miliardi)? Che ne dici di tutti i loro  investimenti strategici che attualmente sono valutati a $ 45 miliardi? I Media digitali e di intrattenimento?

Riteniamo che ci siano  le probabilità di avere dei rendimenti a doppia cifra nei prossimi anni.

BABA è molto interessante ai prezzi attuali.

È vicino alla fascia bassa della sua media di valutazione a lungo termine e diremmo che $ 400 sono possibili per una visione a 3 anni.

I rischi sono tuttavia significativi, perché la loro crescita dipenderà in parte da quanto i regolatori saranno severi. Personalmente non vorremmo detenere nessuna azione cinese con una posizione di portafoglio molto ampia,ma ci piacciono BABA, JD e TCEHY come parte di un portafoglio diversificato (o un ETF sui mercati emergenti che ha naturalmente un'esposizione a queste tre azioni e ad altre).